周期性因素主导外汇Forex市场

　　世界经济可能处于一种健康的、温和的增长循环，其正在向趋势增长水平温和放缓。虽然风险Risk和不确定性仍然存在，但是不能将风险Risk和笔者设想的的核心情景（centralcasescenario，即瓶子有八成满）混淆。今年和明年，全球增长可能相当强劲。预期的增长循环将稳定美国经常账户赤字Deficit，并允许亚洲货币Currency继续升值。

　　美元USD周期性的修正和欧元EUR/日元JPY缓慢、大幅的修正，应该被视作这种正常化过程的结果。笔者预期，当美国开始发出更多明确的放缓信号时，外汇Forex市场将突破现有的区间。

　　在2002年时笔者曾提出，各中央银行Central Bank面临两种选择：（1）全球经济复苏但失衡；（2）全球通货紧缩但均衡。明智的美联储选择了前者。全球不同地区的需求响应差异，导致了全球经济的失衡。

　　2007年，随着增长离美国渐行渐远，笔者预期全球失衡局面将会有所改善。在过去两年中，市场对矫正失衡的货币Currency途径的关注将被证明是错误的；通过增长来矫正失衡一直是更受欢迎的、可行的解决方法。汇率Rate调整Adjustment不是全球恢复平衡的充分必要条件。增长、失衡和汇率Rate之间因果关系的方向亟需得到澄清。这一正常化的过程(从增长，到汇率Rate，再到失衡)已经开始，只需全球增长率略低于过去两年中的增长率，所有这一切都可能发生。

　　周期性因素而不是结构性因素将会继续占主导地位。外汇Forex市场对庞大的8月贸易赤字Deficit、第二季度经常项目赤字Deficit，和出人意料的资本流入数据无动于衷，说明市场的焦点彻底转移至增长而不是全球失衡。这也是为什么IMF关于全球失衡的警告没有激起市场涟漪的原因。周期性因素将会继续推动着货币Currency市场。

　　笔者相信，如果美国实现了美联储主席伯南克描绘的软着陆（经济减速至趋势水平以下，通胀压力最终消停），美元USD将会走软。这是笔者设想的对美元USD最为不利的一种情景。这一假设面临两方面的风险Risk：一方面，美国经济顽强的生命力将会导致美联储进一步抬升利率，这对美元USD是正面因素；另一方面，美国经济暴风骤雨式的衰退将会给世界其他大部分地方造成很大的伤痛，美元USD反而可能获得提振。这两种情景都被归入风险Risk情景。

　　笔者还需要补充的是：

　　第一，150-155是欧元EUR/日元JPY多年的峰值。随着商品价格稳定，一直以来帮助欧元EUR/日元JPY的全球漏斗过程，可能将不再那么强劲有力了。进一步说，全球漏斗过程将会阻止欧元EUR/日元JPY的崩溃，但是无法阻止其逃避修正。并且，欧元EUR区和日本之间的增长率将分化。此外，对欧洲央行和日本央行市场预期的分歧，在第四季度也会将欧元EUR/日元JPY暴露在下降风险Risk之中。

　　第二，日本央行比它表面强硬。市场没有真正领会到日本央行真正的立场。在自民党总裁和新内阁任命之后，预计日本央行的强硬姿态将表现得更为直观。12月2日进行的短观调查(Tankansurvey)将会成为日本央行决策过程中的重要因素。10月底日本央行的前景报告，将会影响随后6个月央行的态度。4月28日发布的上一次前景报告就对日本央行提供了关键的指引。

　　第三，欧洲央行将受到更严峻的考验。欧元EUR区即将进入一个滞胀阶段，欧洲央行的可信度将会受到真正的考验。美联储的相机决策机制使美联储拥有更多的灵活性，而欧洲央行受到死板的成文规定的约束。

　　第四，对美联储终止升息时点的猜测该打住了。当市场仍然在揣测联邦基金利率将于何处到达顶峰时，笔者坚持认为5。25%或者5。5%本身并不重要。重要的是，美联储离降息还有多远。进一步升息的主要障碍物是需求增长的放缓，降息的主要障碍物是通货膨胀压力的阴魂不散。由于产出缺口需要一段时间才能推低通货膨胀，美联储可能在一段时期内能够抑制住降息的冲动。这意味着，美元USD疲软的动力主要来自于亚洲地区货币Currency紧缩，而不是美联储自身的降息。